Actualiteiten · augustus 2026

Wanneer wordt een dure markt té duur?

De Amerikaanse beurs staat hoog. Twee veelgebruikte manieren om te meten hoe duur een beurs is geven op dit moment een tegengesteld signaal. Het verschil ertussen zegt meer dan beide cijfers apart.

Beide cijfers kloppen. Ze meten alleen iets anders.

De forward P/E is de koers gedeeld door de winst die analisten voor de komende twaalf maanden verwachten. Staat hij op 20, dan betaalt u twintig euro voor elke euro winst die het bedrijf volgend jaar naar verwachting maakt. Het is een momentopname die volledig steunt op een raming.

De CAPE doet hetzelfde, maar deelt de koers door de gemiddelde winst van de afgelopen tien jaar, gecorrigeerd voor inflatie. Eén uitzonderlijk goed of slecht jaar weegt daardoor veel minder zwaar. Het cijfer neemt niets aan over de toekomst; het rekent met wat bedrijven daadwerkelijk hebben verdiend.

Staan die twee ver uit elkaar, dan is er iets bijzonders aan de hand met de winst van de laatste jaren. Dat is precies wat er nu speelt. En het maakt de vraag scherper dan "is de beurs te duur". De vraag wordt: welke winst is echt, en welke groei zit er al in de prijs?

De stijging sinds 2015 kwam vooral uit winst

Tussen januari 2015 en maart 2026 steeg de S&P 500 met 228 procent. In dezelfde periode groeide de winst per aandeel, dus de winst van de bedrijven gedeeld door het aantal aandelen dat er van hen uitstaat, met 158 procent. De koers-winstverhouding liep op van 20,0 naar 25,4.

Een koersstijging heeft altijd twee mogelijke bronnen. Of bedrijven gaan meer verdienen, of beleggers gaan meer betalen voor diezelfde winst. Splits je de stijging sinds 2015 uit, dan komt vier vijfde uit hogere winst en één vijfde uit een hogere waardering. De Amerikaanse markt is dus vooral meer gaan verdienen, en pas in tweede instantie duurder geworden. Dat is het tegenovergestelde van wat je zou verwachten bij een verhaal over een overspannen beurs.

Op de gladgestreken winst is het beeld omgekeerd

Meet je dezelfde periode met de CAPE, die de winstpiek van de laatste jaren uitsmeert over tien jaar, dan liep de waardering juist op van 26,5 naar 41,2. Een stijging van 55 procent, tegenover 27 procent bij de gewone koers-winstverhouding.

Het verschil komt doordat de winst van de laatste twee jaar veel harder groeide dan het tienjaars gemiddelde. Wie gelooft dat dit het nieuwe normaal is, kijkt terecht naar de forward P/E. Wie denkt dat het een piek is, kijkt terecht naar de CAPE.

Die 41,2 is geen willekeurig getal. De CAPE is in bijna 145 jaar maar in één periode hoger geweest: tijdens de dot-com bubbel van eind jaren negentig, met een piek van 44,2 in december 1999. Wat daarna gebeurde is bekend. De technologiebeurs Nasdaq verloor in de drie jaar erna bijna tachtig procent van zijn waarde, en de brede Amerikaanse markt deed er tot 2007 over om terug te komen op het niveau van 2000.

De vergelijking heeft grenzen, en die zijn belangrijk. In 1999 betaalden beleggers hoge prijzen voor bedrijven die vaak nog helemaal geen winst maakten. De bedrijven die nu het zwaarst wegen in de index verdienen wel degelijk geld, en veel. Wat de twee periodes wél delen, is de aanname die eronder ligt: dat de winstgroei nog jarenlang uitzonderlijk hoog blijft.

Wat zit er in die winstsprong?

Over het tweede kwartaal van 2026 rapporteerden de bedrijven in de S&P 500 samen een winstgroei van 50,4 procent ten opzichte van een jaar eerder, de hoogste sinds 2021. De winstverrassing kwam uit op 29,2 procent, de grootste sinds FactSet dit cijfer in 2008 begon bij te houden.

Een winstverrassing is het verschil tussen de winst die bedrijven uiteindelijk rapporteren en de winst die analisten daarvoor hadden geraamd. Bij 29,2 procent viel de winst dus bijna een derde hoger uit dan verwacht. Normaal ligt dat cijfer ergens tussen de vijf en tien procent: analisten zitten er meestal een beetje naast, niet enorm. Zo'n uitschieter zegt daarom vaker iets over de aard van de winst dan over de kracht van de economie.

Twee bedrijven verklaren het grootste deel. Alphabet boekte 98 miljard dollar aan overige baten, vooral doordat belangen in andere bedrijven in waarde stegen. Die belangen zijn niet verkocht, dus er is geen geld binnengekomen; de winst staat wel in de boeken. Amazon boekte op dezelfde manier 53,4 miljard dollar, onder meer uit zijn belang in Anthropic. Samen zijn deze twee goed voor ongeveer 71 procent van de stijging van de winst in dollars sinds eind juni.

Bron: FactSet Earnings Insight, 7 augustus 2026. De nettomarge is het deel van de omzet dat als winst overblijft. Ook zonder deze twee bedrijven blijft het een uitzonderlijk sterk kwartaal.

Wat er moet gebeuren om dit waar te maken

Terugrekenen is preciezer dan oordelen. Uit de huidige koersen valt namelijk af te leiden welke groei beleggers stilzwijgend aannemen.

Daarvoor zijn twee bouwstenen nodig. De eerste is de rente op Amerikaanse staatsleningen met een looptijd van tien jaar: 4,45 procent per 1 juli 2026. Dat is wat u krijgt zonder risico te lopen. De tweede is de risicopremie, het extra rendement dat beleggers bovenop die rente eisen omdat aandelen kunnen dalen. Die staat op 4,42 procent. Samen levert dat een rendementseis van 8,87 procent per jaar op: dát is wat beleggers van aandelen verlangen.

Opvallend: die risicopremie is sinds januari gestegen, van 4,23 naar 4,42 procent, terwijl de index bijna tien procent hoger ging. Beleggers krijgen op dit moment dus méér compensatie voor risico dan een half jaar geleden, niet minder. Ter vergelijking: het gemiddelde sinds 1960 is 4,25 procent, dat van het laatste decennium 5,00 procent.

Amerikaanse bedrijven keren jaarlijks ongeveer 2,65 procent van hun beurswaarde uit aan hun aandeelhouders, deels als dividend en deels door eigen aandelen terug te kopen. Dat is het rendement dat u binnenkrijgt zonder dat er ook maar iets hoeft te groeien. Om aan de vereiste 8,87 procent te komen, moeten de resterende 6,2 procentpunt uit groei komen. Die 6,2 procent groei per jaar zit dus al in de koersen van vandaag verwerkt.

Daarmee is de vraag beantwoord. De markt prijst niet in dat het goed gaat. De markt prijst in dat het uitzonderlijk lang uitzonderlijk goed blijft gaan. De analistenverwachting van 10,5 procent winstgroei voor het komende jaar, de hoogste raming in de hele reeks sinds 1960, is precies de aanname die dat mogelijk maakt.

Dus: wanneer is duur té duur?

Een hoge waardering is op zichzelf geen probleem. Duur wordt té duur op het moment dat de prijs alleen nog te rechtvaardigen is met aannames die zelden of nooit zijn uitgekomen. Dat is te toetsen aan drie drempels. Elke drempel heeft een grens, een stand en een reden waarom hij ertoe doet.

Twee van de drie drempels staan dus onder druk, de derde niet. Dat verklaart waarom serieuze mensen op dit moment tot tegengestelde conclusies komen over dezelfde markt.

Waarom het tóch een zeepbel kan zijn

Het ongemakkelijke deel van dit verhaal zit in de combinatie. De CAPE van 41,2 ligt in een gebied waar de index in bijna 145 jaar vrijwel nooit is geweest. De winst die de andere maatstaf zo geruststellend maakt, is voor een fors deel geen geld dat is binnengekomen. En de groeiverwachting die het geheel bij elkaar houdt, is de meest optimistische die analisten sinds 1960 hebben afgegeven. Elk van die drie is op zichzelf te verdedigen. Alle drie tegelijk is een stapeling van optimisme.

Zeepbellen ontstaan zelden doordat beleggers gek worden. Ze ontstaan doordat een reëel verhaal, deze keer kunstmatige intelligentie, wordt doorgetrokken naar een termijn waarop nog nooit iets zo lang zo goed is gegaan. Dat mechanisme is hier zichtbaar aanwezig.

De geschiedenis geeft richting, maar geen zekerheid. Over 1.628 maandwaarnemingen sinds 1881 geldt: hoe hoger de waardering bij aankoop, hoe lager het rendement in de tien jaar daarna. Die samenhang is duidelijk, maar verklaart ongeveer een kwart van de uitkomst. De rest hangt af van dingen die vooraf niet te weten zijn.

In de grafiek hieronder zijn alle maanden verdeeld in vijf even grote groepen, van de goedkoopste twintig procent links tot de duurste twintig procent rechts. De stip is het gemiddelde, de streep laat zien hoe ver de uitkomsten binnen zo'n groep uiteenliepen.

En één cijfer verdient nadruk, juist omdat het zo vaak zonder context wordt aangehaald. In de hele reeks sinds 1881 zijn er 34 maanden met een CAPE boven de 35. Ze liggen allemaal tussen maart 1998 en februari 2001. Het gemiddelde rendement in de tien jaar daarna was min 2,6 procent per jaar, na aftrek van inflatie. Statistisch is dat één episode en geen steekproef, dus u kunt er geen kans mee berekenen. Praktisch is het wel de enige keer dat de markt eerder stond waar hij vandaag staat, en die keer eindigde slecht.

Wat een belegger hiermee kan

Alles komt samen in twee getallen, en het verschil ertussen is geen technisch detail.

20 keer de winst. Dat betaalt u als u aanneemt dat de winst van de afgelopen twee jaar het nieuwe normaal is en dat de analisten gelijk krijgen. Op dat cijfer staat de markt licht boven zijn tienjaars gemiddelde van 19,0. Nauwelijks iets aan de hand dus, mits die aanname klopt.

41 keer de winst. Dat betaalt u gemeten over de gemiddelde winst van de afgelopen tien jaar. Dat getal neemt niets aan over de toekomst; het rekent met wat de bedrijven werkelijk hebben verdiend. Op dat cijfer is de markt duurder dan in 93 van de 100 maanden sinds 1881, en de enige periode waarin hij hoger stond was rond de eeuwwisseling, met december 1999 als top.

Het eerste getal steunt op een raming, het tweede op realisaties. Dat is de kern. En de raming waarop het geruststellende getal rust, is de meest optimistische sinds 1960, terwijl een fors deel van de recente winst geen geld is dat daadwerkelijk is binnengekomen. Die balans is wat ons betreft ongemakkelijk. Wie vandaag de Amerikaanse index koopt, koopt niet "de markt", maar één specifieke aanname over de komende tien jaar.

Dat betekent niet dat de beurs morgen daalt. Dure markten kunnen jaren duur blijven: in 1997 was de CAPE ook al hoog, en toch volgden er nog drie jaar van forse stijging. Het betekent wel dat het rendement van de komende tien jaar voor een ongewoon groot deel afhangt van één vraag: is de winstsprong van de afgelopen twee jaar structureel of tijdelijk?

Vrijwel niemand weet dat antwoord met zekerheid. Wat u daar wél mee kunt: zorgen dat uw portefeuille niet volledig aan dat ene antwoord hangt. Concreet betekent dat spreiden over rendementsbronnen die niet allemaal hetzelfde antwoord op dezelfde vraag nodig hebben. Vijftig Amerikaanse aandelen bezitten is geen spreiding als ze alle vijftig van dezelfde aanname leven.